“大飞机公司”挂牌的真正意义

    目前国际上最前沿的研究成果认为，正确的项目评估方法应以实物期权理论为核心，通过对项目各种权利及其价值的分析来确定项目的价值，并以此决策项目。 “大飞机公司”包含了从研发、制造和试验等一系列资产，如果这些资产能分阶段打包上市的话，就可以给整个大飞机项目的评估提供最客观的决策依据。这也许才是这些“大”字头项目组建公司的最大意义所在。    

    中国商用飞机公司（俗称“大飞机公司”）5月11日正式挂牌成立了，其意义可不同于一般的公司成立，因为以往像这样涉及重大国计民生和国家安全的项目，从来都是国家直接拨款、“秘密”研究、运行的。而现在情况变了，过去属于高度机密的运载火箭项目都要成立公司面向市场了。中国航天集团今年3月就曾宣布，拟将“长征5号”运载火箭（俗称“大火箭”）相关资产组成公司并登陆A股市场。这一方面反映了政府行为的透明性，有着重要的社会意义，另一方面也给决策者今后重大经济决策创造了市场基础，经济意义更加重大。

    自从去年国产支线飞机下线、各种“大”字头项目即将上马的信息陆续披露以来，我就一直在琢磨这样一个问题：这些项目是怎么决策的呢？按照一般的项目决策理论，项目除了要在技术、场地、原材料等方面可行之外，财务评价的结果是决定性的，也就是说，项目如果不具有盈利的财务特征，其他方面再可行，也是不行的。但这一准则似乎不适用于涉及国家安全的项目，比如我国第一颗原子弹的研制，按照当时的经济水平，这个项目的财务可行性几乎不存在，但后来的国际形势证明，“原子弹项目”实在太必要了。于是，久而久之，国人就形成了这样的认识：只要是国家的重大项目，就不需要财务评价了，只要符合定性推断的国民经济评价利益或者国家安全利益就行了，其实这是个错误认识。除了“绝密”的重大项目的确不易披露之外，国家的其他重大项目（尤其是经济项目）的决策，还是应该以经济利益的定量分析为核心，需从财务角度衡量项目是否可行。但这就有了一个问题，有些国家重大项目（非绝密级的），若用财务评价的办法肯定不可行，比如载人航天，这样，我们的财务评价还有什么意义呢？

    其实，这不是财务评价本身的错误，而是现有项目评估理论和方法的错误。根据现有项目评估理论，任何项目都必须满足净现值法则要求（即净现值大于等于零）才算可行。而这个净现值的基础是对未来现金流的明确，也就是说净现值法则的基础是建立在确定性基础上的。但现实世界却不会如你想象的那样一成不变，而是一个不确定性要素的集合，在这种情况下，你非要用主观判断的确定性数据来评判一个项目是否可行，当然就不对了。

    目前国际上最前沿的研究成果认为，以净现值法则为基础的项目评估理论是错的，正确的方法是以实物期权理论为核心，通过对项目各种权利及其价值的分析来确定项目的价值，并以此决策项目。就拿现在的“大飞机”项目来说，除了一些的确可以明确的现金流（比如期初投资等）之外，它还包含了诸如扩充期权（以追加成本为执行价格“购买”一定比例的规模扩大的“买方期权”）、收缩期权（以节省下来的费用为执行价格卖出一定经营规模的“卖方期权”），以及日后转为它用的期权（以现行技术或产品为代价“购买”其他项目的“买方期权”）等等一系列权利的组合，这些权利不仅体现了“大飞机公司”的资产价值，还体现了它的战略价值和竞争优势价值，只有把这些因素都考虑进去，才能对“大飞机”项目做出较为科学合理的判断和决策。

    不过一个新的问题又出现了，那就是这些权利的价值如何确定呢？这是一个技术性非常强，同时也是一个很容易掺进主观色彩的问题，但现有理论是可以解决的（因其专业性不细述）。抛开复杂的理论模型不论，其实还有另外一种更简单、更客观的方法来进行项目决策，那就是让市场帮你决策。金融市场有个很重要的功能——反映功能，当资产价格下降时，就说明市场对资产的预期是下降的，相反，当资产价格上升时，则说明市场对这项资产的前景是看好的。所谓让市场帮你决策，其实就是运用了市场的这个功能。

    比如大飞机公司成立之前，可以先成立一家专门的飞机研制及制造公司，先从飞机的研发开始，分阶段发行股票或者债券，并标以具体的融资目的。比如开始阶段先研发支线客机，就以这个项目为融资目标增发股票或债券，如果市场对公司的融资行为认可（如推高股价），就说明市场对这个项目的预期是好的，项目是可行的；如果市场对整个研发过程中的任何一个环节有怀疑都会做空证券价格，于是决策者就应该认真反思，并组织重新设计项目内容。

    市场反映不仅是对当下项目的判断，还包含对以后相关项目的预判，也就是对扩展期权、转向期权等权利价值的定价，这对下一步的决策也可以起到评判的作用，也就等于在一个连续的时间序列里为公司的未来发展确立了方向，这是任何传统项目评估理论都无法办到的。

    与大飞机项目相比，大火箭项目将来很有可能就是这样一个思路。根据有关人士的介绍，筹划中的“大火箭公司”包含了从研发、制造和试验等一系列资产，如果这些资产能分阶段打包上市的话，就可以给整个大火箭项目的评估提供最客观的决策依据。我以为，这也许才是这些“大”字头项目组建公司的最大意义所在。但这些“大”公司的初衷是否如此，我有些怀疑，因为已经有业内人士表态了：成立公司将对市场融资提供方便，若仅是如此，那岂不又回到圈钱融资的老路上去了吗？年初的平安巨额融资事件可已经给过我们一个鲜活的教训了，希望大飞机、大火箭不要再步平安的后尘。（记者田 立 作者系哈尔滨商业大学金融学院副教授 来源：上海证券报）

大飞机公司可能选址浦东 办公大楼类似金茂大厦

    昨日（5月12日），是中国商用飞机有限责任公司(即大飞机公司，下称“中国商飞公司”)沪上正式成立后的第一天。“从今天开始，公司的一切工作将按部就班的进行，而大飞机的研制工作也将一个阶段一个阶段的准备。”中国商飞公司企业文化部部长、前中国航天科技(集团公司新闻发言人刘林宗告诉早报记者，“今天第一天，公司相关人员马上投入工作状态，开会商讨关于ARJ支线飞机的技术问题。”

    在此前的成立大会上，公司董事长张庆伟表示，ARJ支线飞机今年将完成首飞任务。

　　办公地点或迁往他处

    据了解，目前位于沪闵路7890号的中国商飞公司办公点可能会搬迁。刘林宗昨日也表示，最后的办公地点还在选择中，没有确定。

    上海航天局一位官员则向早报记者透露，大飞机公司总经理金壮龙之前曾考虑将漕溪路上的上海航天大厦作为大飞机公司的办公地址，并曾专程前去考察。但最后认为这个位于徐家汇商圈的写字楼，不足以体现大飞机公司立足上海放眼全球的定位。此外，徐家汇商圈与总装及研发基地距离相对较远，将给项目的统筹协调带来不便。“不出意外，大飞机公司的办公室将选在浦东陆家嘴，类似于金茂大厦的顶级写字楼。”

    此前，曾有知情人士告诉早报记者，中国商飞公司可能会将办公地点设在国家开发银行大厦，但是这个消息没有得到官方予以确定。

    军工板块昨表现突出

    受中国商飞公司挂牌一事的影响，昨日相关的军工航天类个股在大盘微涨的情况下表现突出，几乎都接近涨停。其中，哈飞股份涨停，报收于19.51；成发科技涨9.55%，报收于30.06；中航精机涨9.97%，报收于15元；西飞国际报收于25.68，上涨5.33%。

    但是昨日，中信建投分析师却表示，“民用飞机的研制具有高投入长周期的特征，不可能一蹴而就。一般来说，大型民用飞机的研制从市场研究开始，然后拿出设计方案，在经过反复的论证和试验，形成总体方案，而后设计图纸，转包生产、总装下线。空客A380和波音600都经过了13年的时间才赢得了市场。”他表示，“另外，当前全球大飞机每年的需求量仅有600多架，在获得适航证的前几年，由于信誉度不高，不可能有太多的订单，而大飞机的盈利时间需要300架销售量，也就是自交付首架起15年以上，所以我们认为目前大飞机项目短期内对上市公司业绩没有影响。（汪蕊 来源：东方早报）

详解中国"大飞机"挂牌：190亿只是先期资金　　

    5月11日，阳光晴好，上海国际会议中心前十个白色条幅的红气球迎风飘舞，会议中心的八根柱子上贴上了“中国商用飞机有限责任公司成立大会”的中英文标识。

    上午八点多，参会代表陆续抵达。两位在门口等候的老人分外惹人注目——头发花白、深色西装、精神矍铄——他们是78岁的程不时和74岁的赵金德，前者是“运十”副总设计师，后者是原上海飞机研究所所长。

    在七楼会议现场，包括中国商飞几个股东，如中国一航总经理林左鸣、中国二航总经理张洪飚、中国铝业公司总经理肖亚庆、宝钢集团董事长徐乐江、中国中化集团总裁刘德树出席了此次会议。

    此外中核集团总经理康日新、中国航天科技集团总经理马兴瑞、中国航天科工集团总经理许达哲、国航集团总经理孔栋、东航集团总经理李丰华，以及美国铝业、波音公司、巴西航空工业公司等众多政府高层及金融、企业高管也列席会议。

　　股份构成

    上午十点，在国资委主任李荣融主持下，成立大会正式开始。

    工业和信息化部部长李毅中宣读的《国务院关于组建中国商用飞机有限责任公司有关问题的批复》指出，成立大客机公司是统筹干线飞机和支线飞机共同发展，实现我国民用飞机产业化的重要载体。

    之后，中组部副部长王尔乘宣布：正式任命张庆伟为董事长、党委书记，金壮龙为副董事长、总经理、党委副书记，腾一龙、林左鸣为副董事长，王开元、赵喜子、施德容、张洪飚、肖亚庆、徐乐江、刘德树为董事，薛利为党委副书记，史坚忠、罗荣怀、吴光辉为副总经理、党组成员，田民为总会计师、党组成员。

    据悉，中国商飞注册资本为190亿元人民币，国资委以现金出资60亿元，占注册资本的31.58%；上海市人民政府以现金出资50亿元，由上海国盛(集团)有限公司代表出资，占注册资本的26.32%；中国一航以现金和实物出资40亿元，占注册资本的21.06%；中国二航以现金出资10亿元，占注册资本的5.26%；中国铝业以现金出资10亿元，占注册资本的5.26%；宝钢集团以现金出资10亿元，占注册资本的5.26%；中国中化集团以现金出资10亿元，占注册资本的5.26%。中国一航以上海第一飞机设计研究院上海分院、上海飞机制造厂、中航商用飞机有限公司、上海航空工业有限公司等整件制进入中国商飞，以评估后的净资产作为中国一航的部分出资。

    中国商飞总会计师田民透露，190亿元只是先期的注册资金，全部项目完成的总资金，还需要调研和评估。据悉，一般国外研制大型飞机项目的投入大约在一百到两百亿美元左右。

    中国商飞董事长张庆伟表示，大飞机公司已经启动了飞机总体设计、系统集成、总装制造和适航取证四大领域近20项关键技术科研攻关，并积极促进大型客机与相关的发动机、机载设备和原材料三方面科研工作的协调。

    未来发展

    中共中央政治局委员、国务院副总理张德江在成立大会上指出，中国商飞成立后，国家将在科研经费投入和财税政策给予支持。他呼吁有关地方政府也要积极支持该项目，特别是上海市要在人才引进、土地政策方面给予支持和便利。

    张德江还强调，将中国的大飞机飞上蓝天，是国家意志，绝不能动摇。

    会后，程不时告诉记者，新的大客机公司可借鉴“运十”的基础。据悉，5月11日下午三点，张德江、俞正声、李毅中等领导、“运十”代表集体一起参观了上海北郊大场机场的“运十”基地和ARJ21生产线。

    赵金德表示，中国大客机项目如果再早十年上马的时机更好。现在中国应当抓紧时间，充分利用全国的科技优势来推动项目进展。

    对于中国商飞未来发展，中国一航人士表示，中国商飞成立后，还需要中国的机载设备、电子设备、复合材料等一系列基础工业的提升和带动。

    不过，波音中国区总裁王建民告诉本报，中国的大客机项目还有很长的路要走，包括如何面对市场挑战。毕竟在航空竞争格局中，中国面对的不仅是美国、欧洲等已经成熟的巨头，还要面对来自加拿大、巴西、俄罗斯等国的竞争。

    一位不愿意透露姓名的民航人士表示，中国商飞虽然打着自主知识产权和民族品牌，但必须严格按市场化进行商业运作，包括如何体现安全性、经济性、舒适性，让国内包括国际上成熟的航空公司用户都接受这个新的商业产品。在技术上，他认为大客机公司取得中国及欧、美安全标准的适航认证有很大挑战。毕竟国际航空运输业新形势不断出现，而中国传统航空工业在研制技术、材料上需要及时跟进。例如“9·11”后，民航运输对于飞机的防劫机功能要求提高，如对于驾驶舱门的防弹及口径都有很高要求，其中涉及到“穿甲力学”的应用，这在以往中国民航技术上都很少用到。（冯青 来源：21世纪经济报道）